AI资本支出的可持续性之争正在市场上演。
高盛对冲基金业务主管Tony Pasquariello警告，核心超大规模云计算企业（hyperscalers）本月遭遇自Meta上市以来最惨烈的单月跌幅，市场正在用价格语言发出明确信号：那些"掏钱的人"走得太远了。与此同时，AI基础设施产业链的"收钱者"——以存储芯片为代表——仍展现出相对韧性，但这一分化格局在上周末也开始出现裂痕。
据高盛最新研究，核心超大规模云计算企业篮子6月迄今累计下跌18%，创下该群体自Meta IPO以来最差单月表现。Pasquariello指出，市场传递的信息相当清晰：大规模AI资本支出能否转化为实质性营收增长，将成为7月底二季度财报季的核心考验。
与此同时，对冲基金上周以去年关税日以来最快速度净卖出美国股票，高盛主经纪业务数据显示，超大规模云计算企业的多头仓位已降至近三年低点，而AI基础设施企业的多头仓位则处于近三年高位。这一仓位结构的内在张力，正在为市场日内波动持续加油添柴。
"掏钱者"承压：超大规模云计算企业遭遇最差单月6月对超大规模云计算企业而言是一段痛苦的旅程。Pasquariello在报告中直言，核心hyperscalers篮子本月跌幅达18%，这一数字在历史上仅次于Meta上市时的冲击，标志着AI交易的核心叙事正在经历严峻压力测试。
市场的逻辑并不复杂：整个AI复合体的定价建立在资本支出持续攀升、推理需求不断扩张的假设之上。然而，当前没有任何人的预期模型中内嵌了"略微减少支出"的情景。Pasquariello指出，这一体系的断裂点，很可能出现在某家主要支出方得出结论——"少花一点钱"更有利于股东回报的那一刻。
这一压力在标普500指数层面同样有所体现。受制于hyperscalers在指数中的高权重，标普500本周五战全负，过去一个月持续处于整理状态——尽管剔除AI相关股票的标普500以及等权重标普500均在悄然创出新高，显示出市场内部的明显分化。
"收钱者"的韧性与裂缝：存储芯片领涨但基础设施遭抛售在hyperscalers承压的同时，AI基础设施产业链的"军火商"们一度走出截然相反的行情。以美国存储芯片名称构成的篮子6月迄今上涨16%，与hyperscalers的跌幅形成鲜明对比，折射出市场对AI价值链中"收钱者"的持续偏好。
美光科技（MU）亮眼的财报业绩一度再度强化了这一逻辑——那些收取AI资本支出账单的企业，似乎仍有充足的上行空间。然而，上周五的市场走势令这一叙事出现了新的变数：AI基础设施名称遭到重挫，费城半导体指数（SOX）明显下行，高盛主经纪业务平台同期录得大规模供给涌现。
Pasquariello对此保持审慎，但也注意到一个值得关注的战术信号：高盛主经纪业务数据显示，hyperscalers的多头仓位已接近三年低点，这在一定程度上暗示短期超卖风险或已积累。
东西方之争：低成本AI开发路径动摇资本支出逻辑这场关于AI资本支出可持续性的辩论，正在被一条新的叙事线索所强化——东西方AI发展路径的分歧。
Pasquariello援引Rich Privorotsky的分析指出，若前沿智能模型可以在东方以西方一小部分成本完成开发，那么西方最大的资本配置者，恰恰也是过度投资风险最高的群体。报告中提及，GLM-5.2完全基于10万颗昇腾910B处理器训练完成，全程未使用任何英伟达芯片，这一案例直接挑战了"AI资本支出必须持续扩张"的核心假设。
这一东西方成本鸿沟的存在，使得市场对hyperscalers资本支出回报率的质疑更难消散。Pasquariello坦言，这条"橡皮筋"究竟能拉伸多远，目前仍是市场最核心的未解之题。
仓位与技术面：短期需求动能趋于减弱从市场技术面来看，Pasquariello认为近期局部条件正在变得更为复杂。尽管上周经历了大规模抛售，对冲基金净敞口仍处于历史第87百分位，整体仓位并不轻盈。
月末、季末的资产配置再平衡预计将带来一批美国股票的被动卖出压力，而随着6月进入尾声，上市公司回购窗口也将趋于收窄。Pasquariello指出，上述因素叠加，意味着近期高盛平台所观察到的需求动能将会放缓，市场在未来一个月内将更多依赖散户资金来承接筹码。
不过，他也以相对乐观的基调收尾：从季节性规律来看，纳斯达克100指数在过去18个7月中有17个月录得上涨，这一历史胜率或为市场提供一定的短期支撑。
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